|
|
自下而上的投資，也需要大量自上而下的行業認知支撑，否则巴菲特就没必要一年读上千份年报了。
第一次了解普門的時候，感受数据美丽，後来陆续看了安杰思、南微醫學和這次的康基醫疗，發現数据都美丽，這就不是公司牛逼，而是行業的属性使然了。
從中觀看，目前了解到如下一些特性：
1. 產品種類如天上繁星，巨頭多是平台型公司。
器械的首要操纵場景在醫院的检验端（IVD、CT、彩超、内镜检查等辅助检测）和手術端（辅助手術）。人類器官不少，且不同器官疾病的種類繁多，最终造成了终端操纵場景的需求各種各样，其中IVD属于比较大的市場，也培育了很多國内外大公司。
即使巨頭，在如此琐碎的市場需求下，人力和物力也顾及不過来，没辦法全部通吃，所以巨頭扩展，通常以收購并吞的形式举辦。
對巨頭来讲，可以充分把持自己的品牌、渠道、醫生本錢替细分范围的小玩家赋能；對于小玩家来讲，绑定大树可以一次高额變現。
2. 迭代性創新為主，颠覆性創新為辅
检验端：把持一些指標供應疾病判断這種方案，我想不到颠覆的事理。
手術端：從開放式手術到介入式手術的颠覆後，我也想不到再次改變的可能。
不同的醫疗器械，就像智高手机一样，不断迭代，而這，洽洽是中國工程師红利最擅长的地方。
由于教导體系和鼓動勉励制度的原因，中國出個乔布斯和马斯克，搞出IPHONE、做出星链和TESLA不容易，但是，讓我们的工程師们按照统一的目標，卷起来，作出自己的优化迭代，不单是我们擅长的，更因為成本优势，可以攻城略地，所向披靡，继而出海反卷巨頭。
這也解释了為什么近几年醫疗器械出海如此迅猛，這就是讓工程師红利重演80年代人口红利的翻版嘛，上過大學的天之骄子，最终都成了格子間的民工朋友。
3. 鞭策慢、粘性高、壁垒强
第一步要經過進程發現醫疗痛點、到立項、研發、生產、临床履行、审批這层层產品關卡。第二步要經過進程渠道、進院、醫生病人的熟悉和接收這样痴钝的過程。
對于旧產品的迭代升级，可以省却第二步的大量事變。但對于手術板滞人這種新產品入院，却需要從醫生、病患接收，不断履行正反馈的流程，所以板滞人的放量，更是一個极其痴钝的過程。
结交軟體,這样的流程，也代表着极高的改换成本，一旦醫生熟悉了某個公司的產品，出于习惯性和風险性考量，很難愿意為新產品背书，具备着天然的高粘性。這點從康基的吻合器始终無法放量，也可看出一二，後入者很難入局。
而巨頭，在多范围布局，從醫院组成一個完整的生态系统後，更是深深绑定了客户，具备自台東留宿,然的高壁垒。
「 集采和出海的風险 」
如果你是醫保局的率领，你會怎么做？
集采是一定的，是毫無疑問的，未来集采就會成為這個行業商業模式的一环，所以未来再谈集采意义不大。集采的成果，除可以降费、腾笼换鸟，還可以不断地鞭策產品的創新和优化。
對于今天要研讨的康基，還有以前的南微，首要產品的國内公司盘踞率都已高达70%，這些產品的壁垒不高，科技含量不强，國家没有可能也没有必要讓這些企業躺在功勋簿上不劳而获，所以不断的迭代和創新，不单是醫疗器械的商業模式，也是企業存活的唯一出路。
集采老一代，發展新一代，于公司創造更多利润，于國家倒逼財富升级。
而出海的風险，由于地缘政治的成分，起码中长期中，一定存在。所以，在投資醫疗器械行業的企業角度来讲，這两条是一定要接收的底子，定價也要考虑進去。
「 看长做短 」
這里再讲一下，我目前研讨和投資企業的一個標准：
看长：即公司有着长線發展的空間，有精采的竞争格局。
做短：可能因為短期贵了，我就卖出，换入更有性價比的標的。
看长做短標的，短線跌了我敢加仓。如果是看短做短標的，短期胰島果,跌了，我就懵了。只不過长線的標准依照不同行業、企業、估值的不同，有长有短，動态跟踪。
這個长是多长？一定不是几十年，我可不具备一眼看到企業几十年的能力。毕竟巴菲特和芒格這種神仙级别的人物，20-30才能發現一個這样洞见，何况我们凡人。
就像林奇當年的GAP、L'egges已没落，美體小铺也已死翘翘，李录的Timberland也不复5倍的灿烂，但那又怎么样，這些公司仍然给他们創造了很多很多財富。
「 康基產品線 」
内窥镜配套诊疗器械分為内镜诊疗器械和微創外科手術及配件（MISIA）。
内镜诊疗器械是指在软镜诊疗過程中操纵的手術器械，首要操纵于消化内科、呼吸科。（南微醫疗、安杰思）
微創外科手術及配件（MISIA皮膚乾燥粗糙,）是指腹腔镜、胸腔镜、宫腔镜及關键關键镜等硬镜手術中操纵的诊疗器械（不包含内窥镜设备），遍布操纵于普外科、妇產科、泌尿外科、胸外科和骨科五個科室 。
以上数据，来源于公司2019年的IPO，站在除毛膏推薦,當時的视角看：
1. 公司主若是低端產品更换：
一次性套管穿刺器和高分子结扎夹是公司主力產品，而這两個產品都已根底完成了渗透率和國產率两個阶段，剩下的就是集采了，從後续的年份中，也可以或许看到這種情况，目前23年這两種產品占比公司营收67%，所以说，公司是以低端產品切入市場的玩家，研發能力一般，打點层是夫妻店，渠道代理商起家，也符合這一情况。
2. 高端產品自研布局：
三種低渗透率，低國產化率的高端產品，超声刀近几年增速较快。
但是腹腔镜吻合器同期获批後，商業化却迟迟没有但愿，檸檬山楂荷葉茶,不知是因為竞争過大，還是什么原因。
但总體来讲，經過4年的极力，公司的高端化并無起色，仅仅超声切割止血刀及耗材作出了4.1%的营收，不懂得是否是因為每種佛龛產品，都有了固有國内玩家，抢占對手市場還是非常困難的。
在MISIA市場中，2019年市場总额185亿，IPO花錢的三方咨询估量24年408亿。
三種高端產品大概占据47%的市場份额，其中吻合器28.7%，超声刀及耗材14.7%，可吸收结扎夹2.5%。公司產品能力不足，而低端產品面临集采威胁，却占比很多，结構不容樂觀。
3. 手術板滞人收購布局：
近几年，公司經過進程收購，切入板滞人布局，近几年研發费用快速增长已影响了净利润的增速，估量24新店汽車借款,年底第一款產品获批上市，不過對于板滞人的商業化，卷爸仍然持有猜忌，毕竟這種產品涉及更多环节和安全性，相信問题，就算是好產品，推廣也不會一蹴而就，而是非常漫长的一個過程，因此，公司在23年报也公布，将此業務出表，也代表着這是風险投資，短期不會有太多收益。
「 增长来源 」
手術量、經销商和入院、新產品、 海外。
不论是從微創的优越性，還是銀發經濟的客户群體底子看，手術量的增长是稳步可期的。
經销商和入院，仍有拓展空間，22年报公司入院3500家，其中三甲1000家，由于術式较為前辈， 更多集中在頭部醫院，kubet,對比22年末，中國共有三级醫院3523家，其中三甲1716家，总體来讲，空間并不太大。
新產品中，超声止血刀在快速增长。吻合器和可吸收结扎夹看24年具體情况了，公司提到前清酸茶,者會有高速發展，此後者本身產品市占率就超高，渠道通畅。
出海：公司從上市至今，海外占比一贯連结在10%左右，以ODM模式為主，經销模式快速增长，這點還要继续觀察未来的情况，也需要继续详细查問更多資料，看是否是有海外高速增长，跨越式增长的底子。是否是有条件达到類似南微，安杰思，占据半壁江山的可能，這是减少单一市場風险，并快速發展的核心關注點。
對公司目前集采的评估：
成熟產品公司在积极拥抱集采，依照目前年报的说法，以價换量，還在有效區間，但這個光脚不怕穿鞋遊戲的法例，難免哪天杀出個程咬金。
全球哪個國家不是想尽辦法在压低醫保的成本，不论是美國、英國還是日本，结合以上我對集采的發展猜测，這已成了醫疗行業商業模式的一部分，不可能回頭，所以改良寒性體質,在估值時，公司的低端管線是立足之本，這部分可以预期中高增速，不可预期长期高利润。
電動筋膜球,结合数据验证如下：
2019年IPO显示公司高分子结扎夹平均售價18.31元/個，毛利率87.2%估算，成本仅為2.34元/個。
2022年11月，安徽省2年集采，代码C110108。最高有效申报價，不可吸收结扎夹為55元/枚，可吸收结扎夹為 180元/枚。本次结扎夹带量采購共有16家企業参與，其中不可吸收结扎夹9家拟被選，被選率75%；可吸收结扎夹4家拟被選，被選率100%；不可吸收结扎夹拟被選產品平均被選價格降至28.55 元，與集采前采購價對比，平均降幅67.22%；可吸收结扎夹拟被選產品平均被選價格降至142.95元，與集采前采購價對比，平均降幅39.75%。今年5月開始落地實行，此後廣东21市全面實行安徽集采功效。
按平均中標價28.55元计算，還没有伤到公司的出厂價區間，是在杀渠道的利润和可能的灰色收入。這也是公司说，姑且安全的底气。
2023年5月，三明采購联盟官網颁布《關于公開19種集中带量采購醫用耗材报價功效的通知》，其中可吸收结扎夹参與6省 11市，拟中標强生128.5，杭州圣石131.9，四川國纳132，對比安徽平均中標價低沉8.5%，算是较為和缓。
「 其他 」
1. 應收周轉垂垂變大，库存周轉天数垂垂上升，前者可以一部分用集采後直接和醫院结算的周期拉长来解释，後者還缺乏解释，仍需继续觀察平衡點在哪里。
2. 巨额分红為哪般？公司上市融資27.9亿，2023年报現金類資產净值28亿，分红17亿，這是融資花不完，也没地方花了嗎？
3. 账面4個多亿的商誉和無形資產，估值時候一并计提，给到足够安全邊際。
4. 四年時辰，公司買了1326万的車，公司一共就总部加上北上廣四個地脚，销售人员也就100多人，這錢干嘛去了？老板買宾利自己開了？
以初印象的深度，可以设置设备安排5%以下的仓位继续觀察，但不會重仓，很多疑問還有待继续解開。
如果爱好卷爸的文章，请關注“卷爸书房”，一起研讨投資。 |
|
發表於 2024-6-6 19:49:39
收藏